株式買取請求権とは？ 上場準備企業のM&Aを成功に導く対応術と手順

「反対株主の株式買取請求権」とは、合併をはじめとする組織再編行為などに反対する株主が、保有する株式を買い取るよう会社に請求する権利です。

なお、会社法では単元未満株式を保有する株主にも株式買取請求権が認められています（会社法第192条）。そのため、本コラムでは反対株主の株式買取請求権に絞って解説します。

1. （1）反対株主に株式買取請求権が与えられている理由

   反対株主が保有する株主を買い取るよう求められる「反対株主の株式買取請求権」の制度が設けられた背景には、「株主の投下資本回収の保障」という目的があります。
   
   組織再編行為などが行われると、株式の内容や価値は大きく変化する可能性があることは間違いありません。結果、反対株主が株式の保有継続を強いられる場合、不本意な形で株式の変更の影響を受けてしまうことになるでしょう。
   
   そこで反対株主には、組織再編行為などが実行される前の段階で株式買取請求を認め、保有する株式を現金化して投下資本を回収する機会が与えられています。

2. （2）反対株主が株式買取請求権を行使した場合に起こること

   反対株主が株式買取請求権を行使すると、会社はその株主が保有する株式を公正な価格で買い取らなければなりません。買取の対象となる株式は、組織再編などの対象行為の効力発生日に反対株主から会社へ移転します。
   
   株式買取価格は、原則として反対株主と会社の間の協議によって決定します。協議が調ったときは、会社は反対株主に対し、組織再編などの対象行為の効力発生日から60日以内に買取代金を支払わなければなりません。
   
   価格に関する協議が効力発生日から30日以内に成立しなかった場合、さらに30日以内の期間において、反対株主または会社のいずれかが裁判所へ価格決定を申し立てることが可能です。なお、申立てが行われた際は、買取価格は裁判所によって判断されることになります。

会社法によって反対株主の株式買取請求権が認められているケースと、それぞれの場面における行使要件を解説します。

1. （1）組織再編（M&A）に関する反対株主の株式買取請求

   会社が以下の組織再編行為をする場合は、一定の要件を満たす反対株主が株式買取請求権を行使することが可能となります（会社法第785条、第797条、第806条、第816条の6）。

   • 吸収合併
   • 吸収分割
   • 株式交換
   • 新設合併
   • 新設分割
   • 株式移転
   • 株式交付
   
   

   株式買取請求権の行使が認められている株主の範囲は、株主総会決議の要否によって異なります。

   【株主総会決議が必要な場合】
   以下のいずれかに該当する株主が請求できます。
   

   • 総会開催前に会社へ反対通知を行い、かつ総会で実際に反対票を投じた株主
   • 当該総会で議決権を行使する権利がない株主

   
   【株主総会決議が不要な場合】
   すべての株主が請求権を有します。

2. （2）株式併合に関する反対株主の株式買取請求

   「株式併合」とは、複数の株式を1株に統合して、発行済株式の数を減らす手続きです。
   
   株式併合によって損害を被るおそれがある場合、または1株に満たない端数が生じる場合には、以下のいずれかに該当する株主は、株式買取請求権を行使が認められています（会社法第116条第1項第3号イ、第182条の4）。

   • 株主総会に先立って反対する旨を会社に通知し、かつ株主総会において実際に反対した株主
   • その株主総会において、議決権を行使できない株主

3. （3）全部取得条項付種類株式に関する反対株主の株式買取請求

   「全部取得条項付種類株式」とは、株主の同意を得ることなく、株主総会決議によって会社が全部を取得できる株式です。
   
   株式に対して全部取得条項を付す旨の定款変更をする場合は、その株式を保有し、かつ以下のいずれかに該当する株主は、株式買取請求権を会社に対して行使できます（会社法第116条）。

   • 株主総会が開催される前に会社へ反対する旨を通知し、かつ株主総会において実際に反対した株主
   • その株主総会において、議決権を行使できない株主

4. （4）その他の場面における反対株主の株式買取請求

   上記のほか、以下の場面において反対株主の株式買取請求権を行使することが認められています。

   ① 譲渡による株式の取得について、会社の承認を要する旨の定款変更をする場合（＝譲渡制限株式、会社法第116条第1項第1号、第2号）
   
   ② 以下のいずれかの行為によって、種類株主に損害を及ぼすおそれがある場合（同項第3号）
   

   • 株式の分割
   • 株式無償割当て
   • 単元株式数についての定款の変更
   • 株式を引き受ける者の募集（株主に株式の割当てを受ける権利を与える場合に限る）
   • 新株予約権を引き受ける者の募集（株主に新株予約権の割当てを受ける権利を与える場合に限る）
   • 新株予約権の無償割当て

   
   ③ 以下のいずれかの行為をする場合（会社法第469条）
   

   • 事業の全部の譲渡（会社の解散が同時に決議された場合を除く）
   • 事業の重要な一部の譲渡（原則として、譲渡する資産の帳簿価格が総資産額の5分の1以下である場合を除く）
   • 子会社の株式または持分の全部または一部の譲渡（原則として、譲渡する株式または持分の帳簿価格が総資産額の5分の1以下である場合を除く）
   • 他の会社の事業の全部の譲受け（原則として、譲り受ける事業の帳簿価格が総資産額の5分の1以下である場合を除く）
   • 事業の全部の賃貸、事業の全部の経営の委任、他人と事業上の損益の全部を共通にする契約その他これらに準ずる契約の締結、変更または解約

不特定多数の株主がいる上場企業がM&Aなどを行う際には、反対株主の株式買取請求を受けることが避けられません。上場準備中の企業を含めて、株式買取請求権の行使に備えて対応手順を整理しておきましょう。

1. （1）株式買取請求を想定した事前準備

   株主が多数存在する企業では、組織再編に対して一定数の反対が生じ、買取請求を受けることは現実的に避けられないケースがほとんどです。
   
   そのため、企業側には、3つの準備が求められます。

   • ① 反対株主数を最小限に抑える株主対策
   • ② 買取資金の確保を含む財務計画の策定
   • ③ 会社法が定める手続きの遵守と、買取請求対応の整理

   これらの対応に当たっては、弁護士や公認会計士などのサポートを受けることが不可欠です。必要な事前準備については「5、M&Aを成功に導く、株式買取請求のリスクマネジメント」で詳しく解説します。

2. （2）反対の事前通知と議決権行使がなされる段階の対応

   反対株主の株式買取請求の対象となっている行為をする際には、ほとんどの場合で株主総会の決議を要します。
   
   したがって、まずは株主総会を招集しなければなりません。上場企業の場合は、開催日の2週間前までに招集通知などを株主へ送付する必要があります。
   
   招集通知の発送後、株主総会当日の開催直前に至るまで、株主から対象行為について反対する旨の通知が届きます。
   この間に反対の通知をした株主と、議決権を行使できない株主が、反対株主の株式買取請求権の対象となります。該当する株主の情報（氏名または名称、住所、保有株式数など）をリストアップしておきましょう。
   
   株主総会では、対象行為について決議を行います。決議の要件は、対象行為の種類によって異なります（特別決議や普通決議など）。
   議決権を行使できる株主は、決議に当たって実際に反対票を投じなければ、株式買取請求権を取得できません。反対の事前通知をした株主が、株主総会において対象議案に反対しなかった場合は、その株主をリストから削除しましょう。
   
   なお、会社が反対株主の株式買取請求権の対象行為をしようとする場合は、効力が生じる日の20日前までに、影響を受ける株式を保有する株主に対して当該行為に関する情報などを通知するか、または公告をしなければなりません。
   
   対象行為の効力発生日は、上記のスケジュールを踏まえて設定する必要があります。

3. （3）株式買取請求および価格に関する協議の段階の対応

   反対株主の株式買取請求が認められているのは、効力発生日の20日前の日から前日までです。この期間に、反対株主から買取りを請求する株式の数などが通知されるので、その内容をリストにまとめておきましょう。
   
   その後、会社として公正と考える買取価格を決定し、株式買取請求を行った反対株主に対して通知します。反対株主が特に異議を述べなければ、効力発生日から60日以内に通知した金額を支払いましょう。
   「公正な価格」とは何かについては、「4、株式買取請求時の「公正な価格」とは？ 算定方法と交渉のポイント」で解説します。
   
   買取価格について反対株主が異議を述べた場合は、その反対株主との間で価格に関する協議を行います。協議が調った場合は合意書を締結し、合意した金額を効力発生日から60日以内に支払いましょう。

4. （4）裁判所に価格決定の申立てをした段階の対応

   株式の買取価格について、反対株主との間に協議が成立しないときは、反対株主または会社は裁判所に対して価格決定の申立てをすることが可能です。
   
   価格決定の申立てが認められているのは、効力発生日の31日～60日後の期間です。この期間が過ぎても価格決定の申立てが行われない場合は、会社が反対株主に通知した金額で買取価格が確定します。
   したがって会社としては、自ら価格決定の申立てをすることもできるものの、基本的には反対株主による申立てを待つ方針で問題ありません。
   
   価格決定の申立てが行われた場合、裁判所は非訟手続きによって審理を行い、株式の買取価格を決定します。当事者が提出した証拠に基づいて審理が行われるので、会社として公正と考える価格の算定根拠を示す資料を提出しましょう。
   
   裁判所が決定した買取価格のうち未払いの部分については、効力発生日の61日後から支払い済みまで、法定利率（年3％）による利息を支払わなければなりません。
   利息の支払いを避けたいなら、会社として公正と考える買取価格に相当する代金を、効力発生日の60日後までに支払っておきましょう。

反対株主が株式買取請求権を行使した場合の買取価格は「公正な価格」とされています。公正な価格とは実務上、「ナカリセバ価格」または「シナジー分配価格」のいずれかを用いるものとされています。

1. （1）公正な価格の基本的な考え方｜ナカリセバ価格とシナジー分配価格

   最高裁平成23年4月19日決定では、吸収分割に関する反対株主の株式買取請求について、「公正な価格」の意義が争点となりました。
   
   最高裁は、組織再編行為（本件では吸収分割）を通じて企業価値の増加やシナジーが発生しないケースでは、当該組織再編に関する契約（本件では吸収分割契約）の承認決議が株主総会で行われなかったと仮定した場合の株式価格を、公正な価格として認めるとの判断を示しています。
   
   判決文中でこの価格概念が「ナカリセバ価格」と名付けられたことから、現在では実務上も広くこの呼称が定着しています。
   
   上場会社の場合は、市場において株式が取引されているため、ナカリセバ価格は市場価格を参照して決まります。具体的には、吸収合併等の対象行為が公表される直前の市場価格がナカリセバ価格となります（最高裁平成23年4月26日決定）。
   
   他方で、吸収合併等によってシナジーその他の企業価値の増加が生じるときは、吸収合併等の比率が公正な場合における株式買取請求日時点での株式価値が公正な価格となります（最高裁平成24年2月29日決定）。
   
   これは一般に「シナジー分配価格」と呼ばれており、企業価値の増加分を反映した額を公正な価格とする考え方です。
   
   他に、組織再編の前提としてTOBが行われている場合、そこで提示されている買付価格が参照されるなど、当該事案の背景や経緯によって何が「公正」とされるかが変わってくる点には注意が必要です。

2. （2）非上場株式の主な価格算定方法

   上場株式とは異なり、非上場株式は市場で取引されていないので、公正な価格を決定するに当たって市場価格を参照することができません。
   
   非上場株式の価格を算定する際には、以下の方法などが用いられます。

   ① DCF法
   将来的に得られるキャッシュフローの割引現在価値の合計値を企業価値とする方法です。
   
   ② 収益還元法
   1株当たりの利益を一定の資本還元率で割って株式の評価を行う方法です。
   
   ③ 類似会社比準法
   業種や規模などが類似している上場会社の株価を参考に、株式の価値を導き出す方法です。
   
   ④ 純資産法
   1株当たりの純資産額を株価とする方法です。

   どの評価方法が適しているかは状況によって異なります。公認会計士のアドバイスを受けましょう。

3. （3）裁判所が「公正な価格」を判断する際のポイントと主張戦略

   反対株主の株式買取請求に関して、裁判所は主に以下の3つの観点から「公正な価格」の審査を行います。

   ① シナジーその他の企業価値の増加が生じるか否か
   生じない場合はナカリセバ価格、生じる場合はシナジー分配価格となります。
   
   ② 株式の具体的な評価方法
   上場会社の場合は、市場価格を参照します。
   非上場会社の場合は、DCF法・収益還元法・類似会社比準法・純資産法などの中から、適切な方法を選択します。
   
   ③ 合併等の比率
   シナジーその他の企業価値の増加が生じる場合には、合併等の比率（＝消滅会社の株主に対して、存続会社または新設会社の株式をどれだけ交付するか）が問題となります。
   
   

   会社としては、買取価格をできる限り低く抑えることが望ましいです。そのためには、以下の方向性で主張を行うのが基本線となります。

   ① シナジーその他の企業価値の増加が生じるか否か
   シナジー等は生じない、または生じたとしても少額であると主張する
   
   ② 株式の具体的な評価方法
   合理的な範囲内で、評価額が最も低くなる方法を主張する
   
   ③ 合併等の比率
   会社が決定した比率が適切であることを主張する

   弁護士のサポートを受けながら、適切な主張・立証の戦略を立てて裁判手続きに臨みましょう。

M&Aに伴って合併などの組織再編を行う場合は、反対株主の株式買取請求に備えたリスクマネジメントが欠かせません。以下のポイントを押さえながら、リスクを最小限に抑えられるように努めましょう。

1. （1）事前予防策｜反対株主を最小限に抑える

   多数の反対株主が株式買取請求権を行使すると、買取資金の確保が難航するおそれがあります。
   
   組織再編行為などに反対する株主の数は、できる限り少ない方が望ましいです。M&Aの必要性を丁寧に説明したうえで、適切な合併比率を設定するなど、反対株主の数を最小限に抑えるための取り組みを行いましょう。

2. （2）資金計画｜買取資金を確保して財務への影響を抑える

   上場会社がM&Aなどを行う際には、一定数の株主から株式買取請求を受けることは避けられません。したがって、株式買取請求を受けることを前提として資金計画を立てる必要があります。
   
   特に大株主の動向は、事前にヒアリングをするなどして確認しておくべきです。株式買取請求が見込まれる株式数が分かったら、内部留保の活用や借入れ、社債の発行等による資金計画を立てましょう。

3. （3）法的リスク対策｜会社法上の手続きを遵守する

   組織再編行為等に関する手続きは、会社法によって定められています。
   
   会社法上の手続きを遵守しないと、株主から株主総会決議の取消しや無効などを主張され、大きなトラブルに発展してしまいかねません。
   弁護士のサポートを受けながら、反対株主の株式買取請求に関する対応を含めて、会社法上の手続きをきちんと踏まえて進めましょう。

4. （4）専門家の活用｜弁護士や公認会計士と連携する

   M&Aの過程では、会社法上の手続きや企業価値の評価、トラブル対策など、専門的な対応を多岐にわたってこなさなければなりません。これらの対応には高度な知見を要するため、経験豊かな弁護士や公認会計士のサポートが必要不可欠です。
   
   弁護士や公認会計士へ初回の相談を行うベストタイミングはM&Aの検討を始めた初期段階です。法律・会計の両面からサポートを受けることで法的リスクを最小化し、財務面でも適切な準備を整えたうえでM&Aを進めることができます。
   
   ベリーベスト法律事務所は、M&Aに関するご相談を随時受け付けておりますので、ぜひお早めにご連絡ください。